本文是 向 LP 筹集资金完全指南. .这本指南涵盖了从确定投资论点、制定战略筹资计划到掌握投资者尽职调查以及驾驭人工智能和环境、社会和公司治理整合等新兴趋势的方方面面。.
每一章都在前一章的基础上为您提供了一本完整的筹款手册。虽然下面的文章信息量很大，但阅读整本指南，了解如何快速完成筹款过程，您将获得最大的价值。.
您的基金的法律、合规和定价基础不仅仅是完全委托给法律顾问的技术考虑因素。它们代表着战略决策，对投资者吸引力、运营灵活性以及最终的基金生存能力有着深远的影响。.
不断变化的监管环境
受市场发展、技术进步和政策重点转变的影响，私募基金的监管环境不断变化。因此，基金经理必须保持警惕，积极主动地合规，明白今天的最佳实践可能就是明天的最低要求。.
美国证券交易委员会加强对私募基金的关注
2023 年 8 月 美国证券交易委员会 (SEC) 通过了重要的私募基金新规则 根据《1940 年投资顾问法》，对该行业进行了十多年来最实质性的监管改革。. 这些规则扩大了披露要求，限制了某些活动，并要求基金顾问采取额外的业务保障措施。.
新要求包括强制性季度报表，详细说明基金业绩、费用和开支，流动性基金和非流动性基金的报告标准不同。具体到私募股权基金，新规定要求提供 IRR（内部收益率）、MOIC（投资资本倍数）等指标，以及出资和分配的详细信息。其他规定还要求披露以前通过附函、年度基金审计和顾问主导的二级交易的公平意见来处理的优惠待遇。.
虽然对这些规则的法律挑战仍在继续，但基金经理应积极做好实施准备，而不是采取观望态度。合规负担的增加尤其会影响到资源有限的小型基金，可能会为规模更大、更成熟的基金经理带来竞争优势。.
注册要求和豁免
了解基金顾问的注册框架对于合理安排基金结构仍然至关重要。根据《顾问法》，私募股权基金的投资顾问一般必须向美国证券交易委员会注册 除非他们符合特定的豁免条件:
- 风险投资基金顾问豁免： 适用于只管理风险投资基金的顾问，这些基金必须符合特定的标准，并表示自己奉行风险投资战略
- 私人基金顾问豁免： 仅适用于在美国管理资产少于 $1.5 亿美元的私募基金顾问。.
- 外国私人顾问豁免： 针对在美国业务有限且美国客户和投资者少于 15 位的非美国顾问
依靠前两项豁免的顾问被视为 “豁免报告顾问”（ERA），仍必须向美国证券交易委员会提交 ADV 表格的部分内容，披露其活动的基本信息，并继续接受某些反欺诈规定和检查。.
注册投资顾问面临着更全面的义务，包括对客户的信托责任、实施合规计划、保存账簿和记录，以及为管理资产超过 $1.5 亿的顾问提交 PF 表格。该表格为监管机构提供了有关基金规模、杠杆率、流动性和投资者构成的信息，但这些信息并不公开。.
新出现的风险管理优先事项
除了正式的监管要求外，基金经理还必须应对新出现的风险优先事项，这些优先事项对投资者尽职调查和监管审查的影响越来越大：
- ESG 整合： 影响力投资继续受到重视，人们对基金的期望越来越高，不仅要避免伤害，还要积极解决社会和环境挑战。. 这些投资需要额外披露 与非财务指标相关，同时仍以利润为中心。.
- 网络安全和数据保护： 保护投资者数据已成为合规方面的一个基本优先事项，外泄数据可能会造成重大的财务和声誉损失。.
- 反洗钱 (AML) 和了解客户 (KYC)： 私募基金必须执行严格的程序，以核实投资者身份及其资金来源，尤其是在监管机构日益关注金融犯罪的情况下。.
- 遵守制裁： 紧张的地缘政治局势加剧了 扩大制裁制度, 因此，对于有国际业务或投资者的基金，尤其是那些涉足政治敏感地区的基金来说，在合规方面面临更多挑战。.
要处理好这些优先事项，不仅需要技术合规性，还需要积极主动的风险管理，让投资者放心，并使基金在日益严格的市场中处于有利地位。.
战略性基金结构决策
选择最佳法律结构
第 2 章概述了各类基金结构。在选择结构时，你必须确保基金的法律结构有利于你的战略，同时满足投资者的期望和监管要求。虽然封闭式有限合伙制仍是大多数收购和增长战略的行业标准，但其他结构可能会为特殊方法提供优势。.
在做出这一选择时，需要注意一些重要的监管因素，尤其是美国证券法规定的监管因素。基金经理必须选择适当的豁免，以发行证券并避免注册为投资公司：
- D 法规豁免（第 506(b)条与第 506(c)条）：
- 规则 506(b)： 这是一种传统的私募方法，禁止进行一般募集或广告宣传。它允许无限数量的 “经认可的投资者 ”和最多 35 个 “成熟的非经认可的投资者”，而不要求超出合理相信范围的验证。.
- 规则 506(c)： 该方案允许进行一般性招标和广告宣传，但要求 一应俱全 投资者必须是 “经认可的投资者”，而且基金必须采取 “合理的步骤 ”核实该身份。这种选择会影响基金的营销范围和投资者验证负担。.
- 投资公司法》豁免（第 3(c)(1)条与第 3(c)(7)条）：
- 第 3(c)(1)节： 根据《1940 年投资公司法》，受益所有人（投资者）少于 100 人的基金免于注册。这通常用于中小型基金。.
- 第 3(c)(7)条： 豁免仅向 “合格购买者”（比经认可的投资者门槛更高）出售权益的基金。这使得合格购买者的数量不受限制，适合以机构投资者为目标的大型基金。.
- 平行基金结构： 基金利用平行基金结构也很常见, 基金结构：涉及两个或两个以上不同的法律实体（例如，针对美国应税投资者的在岸工具和针对非美国或美国免税投资者的离岸工具）。这些结构允许基金在投资于相同的投资组合公司的同时，兼顾不同类型的投资者、管理税务影响以及应对不同司法管辖区的不同监管要求。.
基金条款与管理
除了基本的法律实体选择外，基金条款和管理规定对投资者吸引力和运作灵活性都有重大影响：
- 基金期限和延期:虽然标准的 10 年期限（可选择延长）仍然很常见，但根据战略而变化的期限正在增加。风险基金可能需要更长的期限，以适应早期投资的延长持有期，而二级基金可能需要更短的期限。.
- 投资期:通常为 3-5 年，具体期限根据您的战略部署预期而定。投资者对这一期限的审查越来越严格，以确保资金得到有效投资，而不是闲置赚取管理费。.
- 关键人员条款:这些条款对投资者保护至关重要，它们规定了关键投资专业人员离开公司后的情况。精心制定的条款可在投资者安全与合理的运营灵活性之间取得平衡。.
- 投资限制:对投资集中度、地域、杠杆或投资类型的限制，这些限制与您的既定战略相一致，并为投资者提供警戒线。.
- 咨询委员会结构:确定有限合伙人咨询委员会（LPAC）的组成、权利和责任，包括其在解决潜在利益冲突方面的作用。.
必须仔细调整这些条款，以便在您和投资者之间建立平衡的伙伴关系。限制性过强的条款会妨碍执行，而保护措施不足则会让老练的投资者望而却步。.
税务考虑和结构设计
税收效率仍然是基金结构设计的关键因素，直接影响投资者回报和资本吸引力。请注意以下税务注意事项：
- 转手税:大多数私募股权基金的结构都是直通实体，允许收入和亏损直接流向投资者，而无需实体层面的税收。.
- UBTI 管理:对于养老基金和捐赠基金等免税投资者而言，最大限度地减少非相关业务应税收入（UTTI）的结构至关重要，通常通过封锁公司来实现。.
- 国际税务规划:对于有全球投资者或投资的基金，其结构必须满足预扣税要求、条约优惠和潜在的常设机构问题。.
- 附带利息税:了解结转利息的税务处理方法（通常将持有三年以上的资产视为长期资本收益），并相应地构建结构。.
- 州和地方税务规划:特别是对于在多个州开展业务的基金而言，通过清晰的结构设计最大限度地减少不必要的州税风险。.
有效的税务规划需要基金法律顾问、税务顾问和管理团队之间的紧密合作，其结构通常是为满足不同投资者类别的特定需求而量身定制的。.
基金定价与经济学
吸引有限合伙人并确保普通合伙人的可持续运营取决于基金经济学的巧妙设计。最重要的是，现代的费用结构、结转利息机制和严格透明的费用管理能促进牢固持久的投资者关系。.
收费结构的演变
虽然传统的 “2 加 20 ”模式（2% 管理费和 20% 结转利息）仍然是一个参考点，但私募股权投资的收费结构已经发生了很大变化，以反映不断变化的市场动态和投资者偏好。.
Callan 的《2024 年私募股权投资费用和条款研究》对 2018-2024 年的 413 家合伙企业进行了分析，其最新数据显示 大多数基金在投资期间的管理费从 1.5% 到 2% 不等, 大型基金通常按比例收取较低的百分比。. 尽管存在降低费用的压力，但研究指出，“与其他资产类别（即公共市场）的趋势不同，私募股权基金的费用并没有随着时间的推移而降低。大多数私募股权基金经理都不倾向于改变每只基金的费用，从而导致费用相对稳定”。”
研究还显示，绝大多数基金（84%）在普通合伙人（GP）获得结转利息之前，维持 8% 的优先回报障碍率（按复利计算）。几乎所有参与研究的基金都采用 20% 的结转利息率，但不同策略和基金规模的基金采用的结转利息率也不尽相同。.
有趣的是，最近的研究还强调了单个基金内部的费用差异。根据《金融杂志》发表的一项研究、, 管理费和结转利息平均相差约 91 个基点和 5.8% 同一基金的不同投资者层级。. 与其他私人资本战略相比，风险投资基金的这种差异要小得多。.
管理费的战略方法
管理费是公司运营的经济基础，也是基金结构设计的重要考虑因素。在确定管理费时，您可以探索一些常见的战略方法：
- 分级收费结构:随着基金规模的扩大，实行费用百分比递减，解决投资者对大型基金费用缩减的担忧，同时保持足够的运营经济性。.
- 承诺资本基础与投资资本基础:确定管理费是按投资期内的承诺资本计算（标准方法），还是按投资资本计算（可能更有利于投资者，但会造成部署压力）。.
- 降级条款:在投资期结束后降低管理费，通常改为按投资或资产净值计算，以反映基金管理活动不断变化的性质。.
- 费用补偿:用交易费、监控费或其他收入来源抵消管理费，目前大多数基金都提供 100% 抵消，以消除投资者对双重浸透的担忧。.
- 费用折扣:为早期承诺、较大投资或战略投资者提供减费，同时确保这些安排符合美国证券交易委员会关于优惠待遇披露的要求。.
管理费方法必须在为高质量基金运作提供充足资源与投资者对固定成本降低回报的敏感性之间取得平衡。.
附带权益和对齐机制
附带权益是管理者和投资者之间的主要业绩激励和协调机制。在考虑附带权益结构时，应考虑以下几点：
- 瀑布结构:选择：
- 按每笔投资计算结转利息的美式（逐笔交易）瀑布法
- 欧洲（全基金）瀑布，要求在支付任何附带利息之前返还所有投资资本和优先回报
- 首选回报:设定在获得结转利息之前必须达到的门槛利率。.
- 补足条款:确定 GP 在达到优先回报后但在适用标准结转利息分割之前获得分配的比率，其结构通常是为了最终达到目标结转利息百分比。.
- 退还条款:在基金最终清算时，如果基金的整体业绩低于障碍利率，则实施返还超额结转利息的机制，为投资者提供重要的保护。.
- 归属时间表:确定团队成员个人随时间推移的结转权益归属方式，创造留任激励机制，同时在团队发生变化时允许适当的过渡。.
这些附带权益结构必须在为投资团队提供令人信服的激励措施与适当的投资者保护和回报之间谨慎地取得平衡。.
开支和透明度
管理公司与基金之间的费用分配受到投资者和监管机构越来越多的关注。以下是一些值得借鉴的最佳做法：
- 明确的支出政策:制定符合行业标准的详细准则，明确规定哪些费用由基金承担，哪些费用由管理公司承担，并向投资者清晰披露。.
- 组织开支上限:对与基金设立有关的费用（包括法律、会计和配售代理费）设定合理的限额。.
- 破损交易费用分配:确定分配未清算交易费用的公平方法，特别是当多个基金或独立账户可能参与时。.
- 费用披露:提供有关所有费用和开支的全面、透明的报告，预计美国证券交易委员会新的私募基金规则将加强披露要求。.
- 技术投资:实施准确跟踪和分配费用的系统，确保既符合既定政策，又能高效地向投资者报告。.
创建合规的基金文件
作为基金基础的法律和合规文件在确定投资框架的同时，还能为普通合伙人和有限合伙人提供保护。在起草文件时应力求精确，因为这些文件对于满足监管要求和树立投资者信心至关重要。.
私募备忘录
私募备忘录》（PPM）是面向潜在投资者的主要披露文件，在编写时必须兼顾全面信息和战略定位。.
PPM 应包括几个关键方面的披露。它应全面披露针对贵公司战略、结构和市场条件的重大风险，同时避免使用无法为投资者提供有意义信息的通用语言。它应根据监管标准和行业最佳实践来介绍跟踪记录信息，并附有适当的免责声明和方法说明。.
项目组合和项目管理披露还应 c在保持足够灵活性以便在不同市场条件下执行的同时，以与你的论点相一致的方式学 习描述投资方法。突出团队主要成员的相关经验和成就也很重要，详细说明基金、基金经理和投资者之间经济关系的各个方面，并对计算方法做出透明的解释也很重要。.
PPM 的质量和完整性直接影响投资者的信心和合规定位。虽然法律顾问将推动大部分起草工作，但管理团队必须确保文件准确反映他们的愿景和能力。您将在第 4 章中找到更多关于如何起草 PPM 各个组成部分的深入信息和技巧。.
有限合伙协议
作为 GP 和 LP 之间具有法律约束力的合同，有限合伙协议 (LPA) 需要仔细关注标准条款和反映您战略的定制条款。.
它应准确定义管理费和经济术语，以及结转利息计算、费用分配和分配瀑布，并使用可依法执行的语言。.
LPA 文件也是确立治理权的地方，其中明确规定了投资者通过有限合伙人咨询委员会（LPAC）参与的参数，包括权力范围、投票程序和冲突解决机制。.
您还必须记录投资准则，如集中度限制、允许的投资类型、杠杆限制以及定义基金运作的其他参数。.
违约条款应概述投资者未能按期缴付资本的后果，在威慑与实际补救措施之间取得平衡。最后但并非最不重要的一点是，这份文件还应明确报告承诺，规定向投资者提供的财务报告、投资组合更新及其他信息的性质和频率。.
将 LPA 视为保护各方合法利益的公平框架，而不是对抗性文件。与了解市场标准、经验丰富的基金组建顾问合作，对于制定一份既能经得起投资者审查，又能提供清晰操作性的协议至关重要。.
订阅文件
认购材料是促进投资者入职流程的文件，同时确保符合监管规定。要准备好这些材料，请牢记以下要点：
- 投资者资格:通过适当的问卷调查和认证，核实所有投资者是否符合经认可的投资者、合格购买者或其他适用标准。.
- 反洗钱/KYC 合规:收集必要的文件，以满足反洗钱和了解客户的要求。这在当今监管加强的环境中尤为重要。.
- 税务文件:收集适当的税务表格，以便进行适当的申报和预扣，包括非美国投资者的专门文件。.
- 附信流程:建立有效机制，与特定投资者谈判并记录额外条款，同时确保遵守优惠待遇的披露要求。.
- 电子订阅平台:考虑既能简化认购流程，又能保持合规性的技术解决方案，这是成熟投资者日益增长的期望。.
精心设计的认购材料可在全面尽职调查与方便投资者之间取得平衡，为您的基金运作创造积极的首次体验。.
基金的法律、合规和经济基础不仅仅是技术细节；它们代表着直接影响基金募集成功、运营效率以及最终投资者回报的战略决策。随着监管要求的不断扩大以及投资者对透明度和一致性期望的不断提高，在这些结构性要素方面的卓越表现已成为一种竞争优势。.
以战略眼光对待法律、合规和定价决策，而不是将其视为行政障碍，就能使基金在竞争日益激烈、审查日益严格的市场中取得持续成功。从一开始就对这些要素进行正确的投资，可以在基金的整个生命周期（从最初募集到最终分配）中获得回报。.
Willy Cheah
作者
