O guia definitivo do fundador de uma empresa em fase de arranque para as folhas de termos

No mundo altamente competitivo das empresas em fase de arranque, compreender as consequências dos principais termos de uma folha de termos pode ser decisivo para o seu negócio. Este documento formal, mas não vinculativo, é crucial porque estabelece as bases da relação de investimento de capital de risco e os termos do contrato jurídico final. 

Educar-se faz parte da sua responsabilidade enquanto fundador de uma empresa em fase de arranque. Nem todos os termos são igualmente importantes, pelo que é essencial saber onde e o que negociar. Se estiver confuso com a terminologia, isso pode ter um impacto negativo nas negociações, porque não saberá quais os elementos a evitar.  

Negociar com êxito as condições-chave geralmente facilita a negociação de outras condições menos essenciais. Num processo típico de angariação de fundos, as empresas em fase de arranque podem receber várias folhas de termos de diferentes investidores. Compreender as condições ajudá-lo-á a comparar melhor as ofertas, uma vez que as condições podem variar muito.

As empresas centram-se frequentemente na avaliação durante as negociações, mas por vezes esta não é a abordagem correta. Outras condições também afectam a economia do financiamento, como a dimensão do conjunto de opções e a preferência de liquidação. Além disso, os investidores certos podem muitas vezes acrescentar imenso valor a uma empresa. Mesmo que estas empresas tenham uma avaliação inferior, podem proporcionar um valor acrescentado significativo e influenciar o eventual êxito do seu projeto. 

Eis um guia útil para o ajudar a compreender os termos básicos, a forma como o afectam e como conseguir o melhor negócio possível para a sua empresa em fase de arranque. 

O que é uma folha de termos? 

Uma ficha de condições é um resumo das principais condições propostas para um investimento na sua empresa em fase de arranque. Os termos descrevem as condições entre a sua empresa e os seus investidores. 

O caderno de encargos serve de modelo para a documentação jurídica formal que será posteriormente redigida por advogados. Normalmente, o investidor compromete-se a manter a confidencialidade e a não entrar em negociações com outros investidores ao mesmo tempo. 

O que precisa de saber são os principais termos, a forma como o afectam e as melhores formas de os negociar para a sua empresa em fase de arranque.  

Compreender os principais termos de uma folha de termos  

Um caderno de encargos determina quem recebe o quê em termos financeiros e quem pode intentar uma ação judicial em qualquer situação futura específica. Entre os principais termos encontra-se uma descrição da avaliação da empresa, o preço por ação e os direitos económicos das novas acções.   

Normalmente, as folhas de termos não estão repletas de termos agressivos contra a empresa em fase de arranque, porque a maioria dos investidores compreende que a criação de uma situação vantajosa para todos é a melhor forma de obter um bom retorno do capital. Mas há casos em que certas condições podem levar o fundador a ceder involuntariamente mais controlo do seu negócio do que o desejado. É por isso que é vital estar ciente das potenciais consequências de uma terminologia específica.   

Termos e cláusulas essenciais: O que precisa de saber

As acções de uma empresa podem ser classificadas, em termos gerais, como acções ordinárias ou preferenciais. As acções ordinárias são normalmente a forma de capital próprio atribuído aos fundadores e aos empregados. As acções preferenciais conferem a determinados investidores direitos especiais que podem ser negociados e incluídos no seu caderno de encargos. 

Economia e controlo

A economia e o controlo referem-se à percentagem da empresa que os novos investidores deterão com base na avaliação da empresa e no montante de dinheiro investido. Esta é uma parte fundamental da ficha de avaliação, porque estabelece quem detém o quê e quanto é que cada acionista recebe se a empresa for vendida. Também estabelece uma base para futuras avaliações da folha de termos. 

Quando se trata de avaliação, alguns termos essenciais a compreender incluem:

1. Avaliação antes e depois da transação financeira

Uma avaliação pré-dinheiro refere-se ao valor da sua empresa antes de receber financiamento. A avaliação pós-dinheiro é o valor estimado da sua empresa depois de receber o investimento de capital de risco.

Eis um exemplo de como é calculada uma avaliação pré-money e pós-money:

Avaliação antes do dinheiro:	Investimento em capital de risco:	Avaliação pós-dinheiro:	% Propriedade de um investidor de capital de risco:
$10m	$5m	$10m + $5m = $15m	$5m/$15m = 33,33%

Como fundador, deve procurar obter uma avaliação que não seja demasiado elevada nem demasiado baixa. Se a avaliação for demasiado baixa, pode resultar numa diluição desnecessária das acções do fundador. Se a avaliação for demasiado elevada, pode aumentar a pressão sobre o desempenho e as dificuldades em obter uma ronda subsequente no futuro. 

A avaliação é normalmente determinada por muitos factores, como os comparáveis da indústria, a taxa de crescimento e a tração, a localização da empresa, o mercado e a força da equipa. Os consultores experientes incentivam frequentemente os fundadores em fase inicial a escolher os investidores certos que oferecem uma avaliação mais baixa em vez dos investidores errados com uma avaliação elevada.    

2. Preferência na liquidação 

A preferência de liquidação é geralmente considerada um dos termos mais importantes a ter em conta na folha de termos das acções preferenciais. Quando um investidor de capital de risco recebe acções preferenciais, concede direitos específicos, incluindo a preferência de liquidação, o que as torna mais valiosas do que as acções ordinárias. Em caso de liquidação, as acções preferenciais terão prioridade sobre as acções ordinárias na distribuição dos activos.

• Preferencialmente heterossexual (ou não participante)
  [Favorece a empresa] Quando a empresa é vendida, os acionistas preferenciais podem escolher uma preferência de liquidação com um múltiplo de liquidação. Isto significa que os acionistas preferenciais têm direito a receber de volta a totalidade do seu investimento (mais dividendos) e a um montante múltiplo do seu investimento original (por exemplo, “múltiplo 2X”, ”múltiplo 3X", etc.) antes da distribuição de quaisquer receitas aos detentores de acções ordinárias. 
  Ou os acionistas preferenciais podem optar por converter as suas acções preferenciais em acções ordinárias e ser tratados da mesma forma que os acionistas ordinários (permitindo-lhes partilhar proporcionalmente os lucros).

• Preferencialmente participante (duplo mergulho)
  [Favorece o investidor] Os acionistas preferenciais têm direito ao retorno da totalidade do seu investimento (mais dividendos) antes de os acionistas ordinários serem pagos. No entanto, os acionistas preferenciais continuarão a ser tratados como acionistas ordinários e partilharão proporcionalmente os restantes lucros - sendo efetivamente pagos duas vezes. 
  Por exemplo, se um investidor investir $1 milhões numa empresa, com uma avaliação pós-monetária de $5 milhões, isso dá-lhe 20% de participação na empresa. Mais tarde, a empresa é vendida por $10 milhões. O investidor receberá inicialmente $2 milhões, e depois 20% dos restantes $8 milhões, num total de $2m + $1,6m = $3,6 milhões. 

• Preferencialmente com participação limitada (ou parcial) 
  Os acionistas preferenciais têm os mesmos direitos que os preferenciais participantes, mas o seu retorno agregado é limitado. Depois de receberem o montante máximo, não podem partilhar os restantes lucros com os outros acionistas detentores de acções ordinárias. Isto é muitas vezes visto como um compromisso.

Se a sua empresa for um sucesso estrondoso, as preferências de liquidação terão menos importância, uma vez que a avaliação da sua empresa é muito superior ao montante inicial investido pelo investidor. Numa saída mais modesta, a preferência de liquidação pode diminuir grandemente o número de rendimentos atribuídos aos fundadores e aos trabalhadores. Por conseguinte, este é um termo que deve ser cuidadosamente negociado.

3. Direitos de conversão

A capacidade de converter acções preferenciais em acções ordinárias é designada por direito de conversão. Existem dois tipos principais de direitos de conversão, incluindo direitos opcionais e obrigatórios. 

Os direitos de conversão opcionais não são normalmente negociáveis e permitem que um investidor converta acções preferenciais em acções ordinárias, normalmente numa base de um para um. O interesse do investidor na preferência de liquidação orienta este processo. Isto permite ao investidor escolher entre obter a sua preferência de liquidação ou participar na parte proporcional das receitas. 

Os direitos de conversão obrigatórios são negociáveis e exigem que o investidor converta automaticamente as acções preferenciais em acções ordinárias através de um processo denominado “conversão automática”. 

4. Tamanho do pool de opções 

Um fundo comum de opções é constituído por acções reservadas especialmente para os trabalhadores. Normalmente designados por Employee Stock Option Pools (“ESOPs”), ajudam as empresas a atrair os melhores talentos para uma empresa em fase de arranque e, se a empresa se tornar pública, os trabalhadores são recompensados com acções. 

Num caderno de encargos, o ESOP é especificado como uma percentagem da avaliação a posteriori. Consequentemente, isto significa muitas vezes que os fundadores estão a suportar a totalidade da diluição. O ESOP é retirado das acções dos fundadores. Por exemplo, o investidor detém 25% das acções da empresa e estipula um ESOP de 20% na avaliação a posteriori, pelo que os fundadores ficam com 55% das acções da empresa. 

Se a empresa for vendida, todas as opções não emitidas e não exercidas serão canceladas. Os investidores partilhariam as receitas adicionais da venda proporcionalmente com os fundadores - mesmo que essas opções fossem dos fundadores.

Normalmente, os ESOPs são cerca de 10-25%, com normas diferentes consoante a sua localização. Quando se cria um conjunto de opções, não se deve criar um conjunto muito grande. Isto pode reduzir a probabilidade de haver capital não afetado. Os aumentos podem ocorrer mais tarde, se necessário, em rondas futuras.   

5. Dividendos 

Um dividendo é um pagamento constituído por uma distribuição de lucros de uma sociedade aos seus acionistas. Um dividendo cumulativo é um direito associado a certas acções preferenciais. É calculado anualmente e transita para o ano seguinte se a empresa não o puder pagar. Os dividendos não cumulativos não têm dividendos não pagos que transitem de anos anteriores, o que os torna os melhores para os fundadores. Nem todas as rondas de investimento envolvem dividendos.

Direitos e proteção dos investidores

Os direitos e protecções dos investidores referem-se a cláusulas que são utilizadas para proteger o investimento de um investidor, tais como:

1. Direitos anti-diluição

Os direitos anti-diluição protegem os investidores preferenciais na eventualidade de uma ronda de descida (avaliação inferior àquela em que investiram). Quando a avaliação de uma empresa diminui devido a diferentes rondas de financiamento, os acionistas preferenciais são protegidos através da atribuição de acções adicionais. Estas disposições podem ser devastadoras para os fundadores.

Normalmente, existem dois tipos de ajustamentos:

• Catraca completa
  Isto é raro, uma vez que este tipo de ajustamento é extremamente desvantajoso para os fundadores e outros acionistas comuns. O ajustamento faz descer o preço de conversão para o preço mais baixo a que as acções são emitidas após a emissão das acções preferenciais do investidor, independentemente do número de acções.  

• Média ponderada
  Isto tem em conta tanto o preço mais baixo como o número real de acções emitidas na ronda descendente através de uma fórmula. Existem dois tipos de fórmulas de média ponderada: de base ampla (tem em conta o capital social totalmente diluído, incluindo todas as acções emitidas e não emitidas, como as opções) ou de base estreita (apenas o capital social em circulação). Uma abordagem de base ampla é normalmente uma percentagem menor de um montante maior, o que é mais favorável para os fundadores.

2. Direitos pro-rata

Uma cláusula pro-rata dá a um investidor a opção de participar em futuras rondas de financiamento para manter a sua percentagem de participação na empresa que, de outra forma, seria diluída. Os direitos pro-rata são essenciais para as rondas de financiamento na fase inicial e são geralmente factores positivos nas folhas de termos. 

Os direitos pro-rata são normalmente concedidos aos maiores investidores nas rondas e nem sempre são aplicados. Os investidores podem optar por exercer os seus direitos pro-rata em rondas posteriores, dependendo da sua estratégia.   

3. Direito de primeira recusa (ROFR) e aprovação da venda 

Uma cláusula de direito de preferência exige que todos os acionistas actuais sejam notificados e tenham o direito de comprar acções de um investidor que esteja a vender. Juntamente com uma cláusula de aprovação de venda, isto evita a ocorrência de transferências secretas de acções, tais como um investidor que vende as suas acções a um concorrente. 

4. Cláusula de não-compra 

Um acordo de não compra faz normalmente parte da folha de termos final depois de ter escolhido o investidor principal entre as opções disponíveis. Parte do processo de negociação da folha de termos finais com este investidor é concordar em comprometer-se a realizar um negócio. 

Os fundadores podem querer vincular a cláusula de não compra a um período de tempo de cerca de 30-60 dias para tornar o compromisso mútuo. O fundador concorda em não comprar o negócio, enquanto o investidor de capital de risco concorda em concluir o negócio num período de tempo razoável.   

Gestão e controlo da governação

A gestão e o controlo da governação definem as regras relativas a quem controla a empresa, bem como os direitos de voto, os direitos do conselho de administração, os direitos de informação e a aquisição de direitos pelos fundadores. 

1. Direito de voto

Os direitos de voto consistem no direito do acionista de votar sobre a política da empresa. Esta cláusula de caderno de encargos divide os direitos de voto em vários instrumentos (A, B, Preferenciais) e estabelece para que acções da empresa é necessário um voto maioritário. 

Dependendo da forma como a maioria vota, dá ao detentor do instrumento a capacidade de bloquear determinadas acções, como a liquidação da empresa, o pagamento de dividendos, a revisão do número de membros do conselho de administração e dos orçamentos anuais de despesas, bem como alterações à carta ou aos estatutos. 

2. Direitos de proteção

Trata-se de disposições que protegem os investidores, dando-lhes o direito de bloquear ou vetar determinadas acções, mesmo as autorizadas pelo Conselho de Administração. É necessário o consentimento de uma percentagem dos acionistas preferenciais antes de se avançar. Isto ajuda a proteger os investidores dos acionistas maioritários. 

• Disposições normais de proteção
  Estas disposições são consideradas normais e podem incluir uma venda da empresa ou um evento de liquidação semelhante, alterações ao Certificado de Constituição ou aos estatutos da empresa para alterar os direitos das acções preferenciais, aumentos ou reduções nas acções preferenciais ou ordinárias, a emissão de qualquer título de capital próprio com preferência sobre as acções preferenciais, o resgate ou a compra de acções preferenciais ou ordinárias, o pagamento de dividendos de acções de qualquer ação e qualquer revisão do número de administradores da empresa.

• Disposições de proteção não normalizadas
  Alguns investidores podem desejar elementos adicionais para além das disposições normais. Estas disposições não normalizadas podem incluir a aquisição de dívida superior a $100K, a contratação, despedimento ou alteração da remuneração dos quadros executivos, a realização de uma transação com um administrador, executivo ou empregado de uma empresa, alterações ao modelo de negócio principal e aquisições de activos de outra entidade.

Se o seu poder de influência for suficientemente forte, os fundadores podem negociar para fazer recuar ou eliminar a maior parte das disposições não convencionais.

3. Direitos do Conselho de Administração

O Conselho de Administração é um grupo de pessoas selecionadas para representar os interesses dos acionistas na empresa. Normalmente, o conselho de administração estabelece as políticas de gestão da empresa e adopta as principais decisões. 

Após uma ronda de financiamento, existe normalmente um “equilíbrio” em que nem o investidor nem os fundadores controlam o conselho de administração. Num conselho de administração de cinco membros, dois diretores serão nomeados pelos investidores e dois pelos fundadores. O diretor restante seria independente. No entanto, os fundadores de empresas “quentes” podem negociar mais facilmente para manter o controlo.  

Os estatutos da empresa podem definir a estrutura do conselho de administração e o número de reuniões, que alguns investidores podem tentar ajustar para ter mais controlo sobre o conselho de administração. Esteja atento a este risco, porque se perder o controlo sobre o conselho de administração, pode também perder o controlo da sua empresa.  

4. Direitos de informação

Os direitos de informação exigem que a situação financeira da empresa seja partilhada regularmente com os investidores. Os relatórios de gestão trimestrais e as demonstrações financeiras anuais detalhadas são normalmente exigidos após o final do ano fiscal.

5. Aquisição de direitos pelo fundador

A aquisição de acções pelo fundador dificulta o abandono da empresa por parte deste, colocando as acções em risco. Se as acções forem devolvidas, a empresa tem a oportunidade de encontrar um substituto adequado. Os fundadores devem negociar um programa de aquisição de acções que funcione no seu interesse, por exemplo, excluindo do acordo uma parte da sua participação.

Saídas e liquidez

Os termos que regem as saídas e a liquidez descrevem o que acontece no caso de uma venda e os direitos dos acionistas durante o processo. Os termos a procurar incluem:

1. Direitos de arrastamento e de etiquetagem

Em caso de venda da empresa, os direitos de arrastamento impedem que os acionistas minoritários bloqueiem a ocorrência se esta tiver sido aprovada pelo acionista maioritário ou por uma maioria colectiva. Isto também pode ser útil para o acionista minoritário porque garante que o mesmo negócio é oferecido a todas as partes.

Os direitos de tag along protegem ainda mais o acionista minoritário, dando-lhe o direito de participar em qualquer ação com o acionista maioritário. Muitas vezes, os acionistas maioritários descobrem negócios mais favoráveis que seriam recusados ao acionista minoritário se não fosse por esta disposição.

2. Direitos de reembolso

A cláusula de resgate pode ter um impacto potencialmente negativo, capaz de criar uma crise de liquidez para as empresas em fase de arranque. Com esta cláusula, os investidores podem exigir o resgate das acções num determinado período de tempo. 

A administração pode ser forçada a vender rapidamente a empresa para resgatar os fundos ou pedir aos acionistas que forneçam o financiamento numa ronda de financiamento apressada. Esta situação é frequentemente resolvida através do pagamento, pela empresa à parte resgatante, do valor de mercado mais elevado e do preço de compra original acrescido de juros.  

Folhas de termos e avaliações: Como ser um negociador inteligente

Para os fundadores de empresas em fase de arranque, a negociação do caderno de encargos consiste em obter capital de investidores de capital de risco, mantendo o máximo de controlo possível e limitando os riscos. Dependendo dos direitos que eles exigem ou não, pode ficar com uma boa ideia de quem é o seu investidor e qual a sua posição.

As surpresas devem ser improváveis se a sua empresa em fase de arranque estiver a obter uma ronda de um fundo de capital de risco bem conhecido. Poderá haver mais questões jurídicas a resolver se estiver a lidar com um investidor de capital privado em fase avançada ou com um novo investidor empresarial. 

Lembre-se que o seu investidor terá um papel fundamental no desenvolvimento da sua empresa, por isso, faça mais investigação do que apenas descobrir o montante de financiamento que pode investir. Pense no processo de negociação como uma operação de due diligence nos dois sentidos. 

Principais sinais de alerta a ter em conta numa folha de termos

Certos termos têm implicações que podem não ser favoráveis aos fundadores. Vale a pena obter conselhos objectivos de um advogado com experiência nesta área. As recomendações dos seus investidores não têm necessariamente de ditar quem vai contratar. Certifique-se de que contrata um advogado que possa detetar disposições que possam ter consequências negativas não intencionais para a sua empresa em fase de arranque. 

Entretanto, eis alguns termos importantes e não tão amigos dos fundadores a que deve estar atento:

• Disposições de proteção - Estas disposições podem limitar a quantidade de dívida que pode ter sem o consentimento dos investidores de capital de risco, colocar restrições ao aumento das acções autorizadas para obter novos financiamentos ou dar aos empregados e adicionar revisões ao certificado de constituição. 

 

• Anti-diluição de catraca completa - Esta proteção pode eliminar os acionistas comuns numa ronda de descida. Uma ronda de descida ocorre quando a avaliação de uma empresa diminui em rondas de financiamento consecutivas. Uma média ponderada de base ampla é a forma de anti-diluição mais favorável aos fundadores, seguida de uma média ponderada de base estreita.

 

• Dividendos cumulativos e PIK - Os dividendos cumulativos garantem essencialmente aos investidores um determinado nível de rendibilidade, o que não é normal nas transacções em fase inicial. Os dividendos “Payment-in-Kind” (PIK) aumentam a preferência de liquidação das acções preferenciais e diluem o controlo do fundador ao longo do tempo. No que respeita aos dividendos, a palavra "não cumulativos" é a linguagem mais favorável ao fundador.  

 

• Acções preferenciais participantes - Este tipo de acções não é considerado o padrão, pelo que os fundadores podem argumentar contra ele nas negociações. Estes direitos de participação favorecem fortemente os acionistas preferenciais. 

 

• Qualquer coisa acima de uma preferência de liquidação de 1x - Se as acções preferenciais tiverem uma preferência de liquidação de 2x, isto garante que os investidores recebem o dobro do seu dinheiro antes de as acções ordinárias receberem qualquer coisa.

Porque é que alguns negócios fracassam após a assinatura de uma folha de termos

Muitos tipos de negócios podem falhar o alvo em qualquer fase do processo. Nunca parta do princípio de que uma boa avaliação equivale a uma boa folha de termos. Pode criar uma situação vantajosa tanto para os investidores de capital de risco como para os fundadores, mantendo o seu pedido em conformidade com o seu sector e a fase de desenvolvimento da sua empresa. Mesmo que os investidores de capital de risco estejam dispostos a financiar um produto até que este corresponda às expectativas, cabe à empresa não ficar aquém das suas promessas. 

Onde encontrar um modelo de ficha de avaliação

Existem numerosas fontes em linha para visualizar modelos de fichas de mandato. A National Venture Capital Association (NVCA) é um defensor das políticas públicas para os empresários e para a comunidade de capital de risco e é um dos principais recursos de dados e educação sobre capital de risco. Este pode ser um bom ponto de partida para encontrar um modelo geral de folha de termos, dependendo da sua situação específica. 

Se estiver à procura de um modelo de folha de termos da Série A, a Y Combinator oferece uma folha de termos de uma página que abrange tudo e encurta o juridiquês para ser mais fácil de utilizar. Isso se tornou comum nos últimos dez anos, pois os investidores procuraram padronizar o processo para torná-lo mais fácil, rápido e amigável.   

Considerações finais 

É importante ter em mente que o objetivo fundamental de uma empresa em fase de arranque é ter um modelo de negócio sustentável e escalável que pode angariar capital consistente de investidores de capital de risco. Se não tiver isso, não vale a pena angariar milhões, porque o capital de risco não pode salvar a sua empresa sozinho. Os objectivos dos fundadores devem ser manter o máximo de controlo possível, limitando os riscos.

A escolha dos parceiros de investimento a longo prazo corretos também pode influenciar significativamente o resultado do investimento, uma vez que o seu envolvimento não termina depois de o cheque ser levantado. Quando os fundadores estão munidos de conhecimentos, podem não só evitar armadilhas, mas também utilizar as fichas técnicas como medidas de proteção para os seus interesses.     

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